正确认识套期保值实践

  1、不套保是对企业和社会不负责任。

  不进行套期保值,实际上是一种墨守成规的消极态度,是对外部风险的一种漠视和不负责任。因为这种态度往往以企业低效益、慢发展、不稳定和牺牲劳动力价值及环境资源为代价的,不利于企业和行业的可持续发展,遭遇经济危机时甚至会使企业面临破产倒闭厄运。

  案例:1992年6月1日,印第安纳州上诉法院宣布一小型农村粮食作社股东们对其董事会没有充分利用期货市场进行套期保值的诉讼完全胜诉。

  该作社90%的业务是粮食买卖,作社经理负责粮食交易,并向董事会提交由簙记员编制的财务报告。董事会每月召开一次会议,审议经理报告。从1977年开始,该作社利润连年下降,1979年更是出现巨额亏损。公司财务人员曾向董事会提出建议,对作社的现货头寸进行套期保值,以避免价格大幅波动对作社业务带来不利影响。董事会确实授权作社经理进行套期保值,然而,在该作社高达730万美元的粮食销售额中,实际保值的金额只有2万美元。其结果是,粮食价格下跌使该作社在1980年遭受了42万美元损失。

  股东们状告董事会的理由是,该作社本可以通过芝加哥期货交易所(CBOT)对其现货交易进行保值,规避现货价格波动风险,但该作社经理只是做做样子,套期保值严重不足,从而使该作社在现货交易中遭受了严重损失,股东们要求董事会对此负责。

  法官判定董事失职的具体表现为:1.继续任用一个没有套期保值经验的经理;2.没有持续对其进行理监管,没有学习套期保值基本知识,以至于不能适当地指导套期保值业务和对经理进行监管;3.工作疏忽,没有有效保护粮食贸易利润。

  这生动地说明,在美国,企业不利用期货市场进行避险就会被认为是一种不负责任的表现,对于企业经营而言也不是一种安全的选择。这种理念已经变为美国企业的普遍理念,变为美国企业国际竞争力的独特优势。所以,在研究美国经济的国际影响力和竞争力时,不要以为美国企业只是掌握高科技,其实它们还掌握着金融技术,掌握着左右世界市场价格和保护企业自身利益甚至参与瓜分别国企业利益的衍生工具和技术。这种对现代风险管理手段和金融工具的掌握与应用,已经使美国等发达国家形成了整体竞争优势,是综国力的一个重要体现。而这种新理念正是中国企业家和经济工作者所需要的。

  2、正确对待套期保值中出现的亏损问题。

  案例:2006年和2007年,在商品市场行情持续大涨的形势下,我国一些对现货销售进行套保的企业,因为现货市场价格超出期货锁定水平而出现了现货盈利、期货亏损的结构。结果,有的本来套期保值业务做得好的企业因为人们指责声而动摇了保值决心,后来消极地减少空头套期保值量。结果,在2008年大宗商品价格突然掉头暴跌的时候,因为企业压缩了针对销售价格的空头保值规模而失去了保险机会。

  北京一家大型中央企业虽然在那两年也遭遇同样的情况,为保住期货头寸承担了不少期货浮动亏损,少赚了不少钱;但是,这家企业根据现货套保需要,坚决顶住了当时的质问和压力,继续保持足够的空头保值仓位。结果,在2008年下半年市场大跌的情况下,套期保值头寸盈利数十亿元,有力地确保了整体业绩的稳定增长。

  2008年后期的国际市场价格暴跌,会导致所有多头保值者出现保值账户亏损、空头保值盈利的局面,这与保值企业是否投机不存在根本联系。套期保值头寸的方向取决于现货的保值需求。套期保值在遇到市场价格有利于现货而不利于期货头寸的变化时,表现出保值仓位亏损是正常的,是确保现货盈利的必要代价。我们不能用金融危机条件下的特殊"保值亏损"现象,来怀疑套期保值的一般规律和企业多头套期保值的正确性。

  3、风险防范是永恒主题。

  套期保值是为了防范风险,但是,管理不当也会酿成风险。

  案例:2008年1月24日,国外某银行披露,由于其套利交易部门交易员私下越权投资金融衍生品,使该银行因此蒙受了49亿欧元(约71.6亿美元)的巨额亏损。

  据悉,交易员造成此次风险事件的直接原因,就是在欺瞒银行风险管理部门的情况下,利用大量虚拟交易掩藏其违规投资行为。他虚构一个在衍生品市场套利的交易组,在实际进行一个投资组交易的同时虚构另一个对冲组,因此造成了两个投资组的风险可以相互抵消的假象。在这个假象之下,该交易员从2008年1月初开始建立了以欧洲股票市场指数为主的多头投资组,并把交易量做到了天文数字的500亿欧元的规模。然而,随着美国次级债危机影响显现,包括欧洲股市在内的全球股市在1月开始不久就持续下跌。这与该银行实际持有的头寸方向完全相反。随着可支配资金的告罄,危机终于爆发。

  这起典型的衍生品交易风险案例教训主要有四:一是银行在期货交易结算与对账管理方面存在重大疏漏。二是监测指标存在缺陷。银行只是对投资组对冲后的净头寸进行监测,而没有对单个组的名义头寸进行监测,对于交易员越来越频繁、规模越来越大的交易行为,银行没有进行有效的监控。三是银行的IT系统管理存在问题。交易员能在一段较长时间内,盗用多个操作员的用户名与密码进行交易,说明银行的IT系统安全管理存在疏漏。四是风险监控的敏感度不够。监管人员曾数次对该交易员的交易起了疑心,但都被其搪塞过去。

  可见,企业有效防范套期保值交易风险,必须做到:第一,不冒险。真正意义上的“套期保值”,就是防范现货跌价或上升的不确定性,偏离任何一方的操作都不是科学的套期保值。第二,不留隐患。一些套期保值风险事件的重要原因是针对套期保值业务没有建立健全行之有效的决策制度、操作管理和风险控制体系,包括没有机会享受外部有力的监管配。第三,不能放纵欲望。发生风险事件的企业或个人通常是在初期实施风险对冲、保值基础上,逐步野心膨胀,追逐投机盈利,把“对冲品“做成”投资品”。第四,不能忽视道德风险。一旦企业管理建立在个人的好恶和信任基础上,就会为道德风险提供温床,严密的风险管理制度也会形同虚设。

  4、正视套期保值的局限性。

  套期保值的目的是防范和对冲企业生产经营活动面临的外部市场及价格波动风险。但是,如果决策和管理不当,也会出现各种风险。2008年金融危机的残酷教训还表明,即使正确的套期保值方案,当遭遇市场突发性极端趋势时,也会造成保值头寸的极大风险。

  案例:2005年9月16日,某知名粮油企业中期业绩报告公布亏损2.27亿港元,其中期货套期保值亏损达7490.3万港元。该公司主要业务模式是向国际供货商采购大豆毛油,再转售或加工为各类精炼豆油,然后销往内地市场;公司原材料(大豆毛油)价格视国际市场而定,而终端产品(精炼大豆油)价格则视内地售价而定。为防范采购和销售的价格风险,公司利用芝加哥期货交易所(CBOT)的大豆和豆油期货、期权工具从事套期保值交易。

  历史数据也表明,CBOT豆油期货价格与国内豆油价格具有较高相关性,基差比较稳定。在2005年以前,该企业曾利用这一工具有效规避了相关价格风险。

  2005年,该企业继续利用CBOT期货、期权工具进行风险管理,但2005年2月中旬以来,国内外豆油期货价格高度相关性的特点被打破,出现国内成品豆油价格持续下跌而CBOT豆油期货价格持续上涨局面。这种背离使该企业遭受双重亏损。国内豆油价格下跌导致现货经营亏损6092.1万港元,CBOT豆油期货价格上涨导致期货套期保值亏损7490.3万元,计亏损13582.4万港元。

  分析认为,该公司作为毛豆油采购商,在国内没有毛豆油期货约的情况下,利用CBOT期货工具进行保值,其本身没有问题;亏损原因主要在于一向价格关联度很高的内外盘豆油走势出现了背离。

  有经验的企业在设计套期保值方案时,通常高度重视基差风险,很少按照100%的比例建立保值仓位。这样做,有利于企业防范形式逆转遭遇亏损风险,但也降低了保值头寸对冲现货风险的程度。所以,不能寄希望通过套期保值操作来100%地对冲保值项目,而应通过套期保值适当熨平企业利润波动曲线的波幅。


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